二、匯率風(fēng)險(xiǎn)管理的概述

　　(一)背景

　　匯率風(fēng)險(xiǎn)管理是每家企業(yè)確定外幣敞口時(shí)不可或缺的一部分。在很多情況下，貨幣風(fēng)險(xiǎn)套期策略將消除或降低這種風(fēng)險(xiǎn)。由于精確計(jì)量當(dāng)前的風(fēng)險(xiǎn)敞口和決定應(yīng)包含的、適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)敞口水平存在復(fù)雜性，選擇適當(dāng)?shù)奶灼诓呗?，常常是一件困難的工作。對(duì)于非金融企業(yè)來說，匯率風(fēng)險(xiǎn)管理獨(dú)立于它們的核心業(yè)務(wù)，通常由企業(yè)財(cái)務(wù)部負(fù)責(zé)。多數(shù)跨國(guó)公司還設(shè)有風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)，負(fù)責(zé)監(jiān)察財(cái)務(wù)部管理匯率風(fēng)險(xiǎn)(及利率風(fēng)險(xiǎn))的策略。這表明企業(yè)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理問題及技術(shù)的重視程度。相反，國(guó)際投資者一般是以獨(dú)立于其資產(chǎn)或負(fù)債的方式，管理其匯率風(fēng)險(xiǎn)。由于其貨幣敞口與以外幣表示的資產(chǎn)及負(fù)債的折算風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)，因此，傾向于將貨幣視為一種獨(dú)立的資產(chǎn)類別，并且需要為此采用貨幣管理外包方法。

　　(二)匯率風(fēng)險(xiǎn)管理的最佳實(shí)踐

　　就匯率風(fēng)險(xiǎn)管理決策來說，匯率敞口巨大的企業(yè)常常需要建立最佳實(shí)務(wù)的操作框架。這些實(shí)務(wù)或原則可能包括:

　　1. 識(shí)別企業(yè)面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)類型以及相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)敞口的計(jì)量。如前文所述，這包括確定交易風(fēng)險(xiǎn)、外幣折算風(fēng)險(xiǎn)及經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，以及特別參考與各類匯率風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的貨幣。另外，利用多種模型(比如 VaR)計(jì)量這些匯率風(fēng)險(xiǎn)，是識(shí)別套期頭寸的另一關(guān)鍵因素。

　　2. 應(yīng)制定匯率風(fēng)險(xiǎn)管理策略。在識(shí)別匯率風(fēng)險(xiǎn)類型并計(jì)量企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)敞口后，需就如何應(yīng)對(duì)這些風(fēng)險(xiǎn)制定貨幣策略。該策略應(yīng)明確企業(yè)的貨幣套期目標(biāo)，企業(yè)是否以及為何應(yīng)完全或部分地對(duì)其貨幣敞口進(jìn)行套期。而且，應(yīng)確立詳盡的貨幣套期方法。企業(yè)在經(jīng)營(yíng)層面詳細(xì)說明整體貨幣風(fēng)險(xiǎn)管理策略是必要的、包括貨幣套期的執(zhí)行過程、要使用的套期工具及貨幣套期的監(jiān)控程序。

　　3. 應(yīng)由企業(yè)財(cái)務(wù)部設(shè)立一個(gè)權(quán)力集中的機(jī)構(gòu)，來應(yīng)對(duì)匯率套期執(zhí)行的實(shí)際問題。該機(jī)構(gòu)將負(fù)責(zé)匯率預(yù)測(cè)、套期方法、關(guān)于匯率風(fēng)險(xiǎn)的會(huì)計(jì)程序、貨幣套期成本及為計(jì)量貨幣套期的績(jī)效制定基準(zhǔn)。這些方法可由一個(gè)專門小組完成，并由一名資金管理人員或由首席交易員(對(duì)于大型跨國(guó)公司來說)領(lǐng)導(dǎo)。

　　4. 應(yīng)制定一套控制措施，以監(jiān)控企業(yè)匯率風(fēng)險(xiǎn)，確保適當(dāng)?shù)某謧}(cāng)量。這包括為每一套期工具設(shè)定頭寸限制、每日(或當(dāng)天)通過所有貨幣頭寸按市值調(diào)整的估值監(jiān)控頭寸，以及為定期(通常每月)監(jiān)控套期績(jī)效設(shè)立貨幣套期基準(zhǔn)。

　　5.應(yīng)設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)督委員會(huì)。該委員會(huì)將特別審核持倉(cāng)量的限制，檢驗(yàn)套期工具及相關(guān) VaR頭寸的恰當(dāng)性，并定期審核風(fēng)險(xiǎn)管理政策。由于發(fā)生了大量不尋常的貨幣危機(jī)，對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)敞口的管理在過去十年間日益受到重視。按照企業(yè)管理人員的看法，匯率風(fēng)險(xiǎn)管理越來越多地被視為一種降低匯率發(fā)生大變動(dòng)對(duì)企業(yè)影響的謹(jǐn)慎方法。

　　三、匯率風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算方法之 VaR計(jì)算法

　　確定企業(yè)面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)的類型后，企業(yè)的匯率風(fēng)險(xiǎn)管理決策的關(guān)鍵問題是這些風(fēng)險(xiǎn)的度量。事實(shí)證明，度量匯率風(fēng)險(xiǎn)是比較困難的?，F(xiàn)在廣泛采用的方法是 VaR模型。風(fēng)險(xiǎn)值可定義為，在一定的置信水平上，在給定期間內(nèi)，某個(gè)敞口可能發(fā)生的最大損失。 VaR方法可用來度量不同類型的風(fēng)險(xiǎn)，為企業(yè)管理風(fēng)險(xiǎn)提供幫助。但是， VaR無法說明該敞口在 (100-z)%的置信水平上會(huì)出現(xiàn)什么情況，即最糟糕的情形。由于 VaR模型不能反映置信水平 100%的最大損失，企業(yè)常常在 VaR限制之外設(shè)定經(jīng)營(yíng)限制，比如名義金額或止損指令，以盡最大可能覆蓋風(fēng)險(xiǎn)。

　　企業(yè)采用 VaR計(jì)算匯率風(fēng)險(xiǎn)，以估計(jì)由企業(yè)活動(dòng)導(dǎo)致的外匯頭寸(包括在正常條件下，在特定期間內(nèi)，其資金的外匯頭寸)的風(fēng)險(xiǎn)程度。 VaR計(jì)算法需要三個(gè)參數(shù):首先，持有期計(jì)劃持有外匯頭寸的時(shí)間長(zhǎng)度，一般持有期為1天;其次計(jì)劃進(jìn)行預(yù)測(cè)的置信水平，通常是將置信水平設(shè)定為99%或95%;最后是表示VaR所用的貨幣單位。假設(shè)持有期為 x天，置信水平為y%,VaR可度量在x天之內(nèi)的最大損失(即外匯頭寸市值的減少) ,條件是該x天的期間必須是在y%的期間內(nèi)，而并不屬于 (100-y)%的qijian nei 。VaR度量的是在正常條件下最糟糕的情況。因此，如果外匯頭寸的持有期間為1天，置信水平為99%時(shí)，VaR計(jì)量結(jié)果為1000萬美元，企業(yè)應(yīng)預(yù)期概率為99%時(shí)，上述頭寸的價(jià)值將減少，但每天減少的價(jià)值不超過1000萬美元，條件是在這一天的各種條件是通常出現(xiàn)的條件。換句話說，企業(yè)應(yīng)預(yù)期在100個(gè)普通的交易日內(nèi)，在其中的99天，其外匯頭寸的價(jià)值將減少，但不會(huì)超過1000萬美元，或每100個(gè)普通的交易日內(nèi)，有1天價(jià)值減少會(huì)超過1000萬美元。

　　計(jì)算VaR值的模型有很多。其中使用最廣泛的是：(1)歷史模擬法，該方法假設(shè)企業(yè)外匯頭寸的貨幣收益與過去的概率分不相同;(2)方差-協(xié)方差法，該方法假設(shè)企業(yè)的總外匯頭寸的貨幣收益通常是正態(tài)分布，并且外匯頭寸的價(jià)值與所有貨幣收益是線性相關(guān)的;(3)蒙特卡洛模擬法，該方法假設(shè)未來的貨幣收益是隨機(jī)分布。

　　1.歷史模擬法

　　這是最簡(jiǎn)單的計(jì)算方法。是指對(duì)一組歷史匯率變動(dòng)應(yīng)用企業(yè)當(dāng)前的外匯頭寸，以求解在比如 1 000天內(nèi)外匯頭寸價(jià)值的損失概率分布，然后計(jì)算百分點(diǎn) (VaR值)。因此，假設(shè)置信水平為 999奮，持有期為 1天，把這 1 000 天的每日損失按照由低到高的順序排列，從中找出最大的 11項(xiàng)，可求得 VaR。這種方法的主要好處是它并非假設(shè)貨幣收益成正態(tài)分布，而明確記錄了這些收益不是正態(tài)分布的，是曲線形。但這種方法的不足之處是，它需要一個(gè)大型數(shù)據(jù)庫，而且計(jì)算量大。

　　2.、方差一協(xié)方差法

　　方差一協(xié)方差法假設(shè)(1)企業(yè)的外匯頭寸合計(jì)的價(jià)值變動(dòng)是各個(gè)單獨(dú)的外匯頭寸的所有變動(dòng)之綜合，并形成線性關(guān)系。因此，貨幣總收益也與所有單獨(dú)的貨幣收益線性相關(guān) (2)貨幣收益是正態(tài)分布的。因此，在 99%的置信水平上，可計(jì)算出 VaR= -Vp(Mp+2.33Sp)，其中， Vp是外匯頭寸的初始價(jià)值(以貨幣單位表示); Mp是企業(yè)外匯頭寸合汁的貨幣收益的平均值，等于各個(gè)外匯頭寸的加權(quán)平均; Sp是企業(yè)總外匯頭寸貨幣收益的標(biāo)準(zhǔn)離差，等于利用方差一協(xié)方差法對(duì)各個(gè)外匯頭寸加權(quán)后轉(zhuǎn)換的標(biāo)準(zhǔn)離差(請(qǐng)注意，后者包括各個(gè)外匯頭寸的相關(guān)性)。利用方差一協(xié)方差法，能較快地求解。但是這種方法也有缺點(diǎn)，如貨幣收益成正態(tài)分布和總外匯頭寸成線性相關(guān)的限制性假設(shè)。但是，正態(tài)分布的假設(shè)條件不是必需的。相反，如果采用了非正態(tài)分布，因需進(jìn)一步估計(jì)大于 VaR的損失的置信區(qū)間，可能會(huì)使計(jì)算成本增大。

　　3.蒙特卡羅模擬法

　　這種方法通常包括對(duì)方差一協(xié)方差法模型的主要組成部分的分析，之后對(duì)這些成分進(jìn)行隨機(jī)模擬。這種方法的主要優(yōu)勢(shì)是，能夠解決任何總體分布，以及在外匯頭寸(比如期權(quán))中包含非線性貨幣因數(shù)時(shí)，更加精確地對(duì) VaR進(jìn)行評(píng)估。這種方法的嚴(yán)重不足是，它是一個(gè)計(jì)算量很大的程序。