知識(shí)點(diǎn)十三、影響價(jià)值創(chuàng)造的主要因素

　　1、企業(yè)的市場(chǎng)增加值

　　計(jì)量企業(yè)價(jià)值變動(dòng)的指標(biāo)是企業(yè)的市場(chǎng)增加值，即特定時(shí)點(diǎn)的企業(yè)資本的市場(chǎng)價(jià)值與占用資本的差額，簡(jiǎn)稱"市場(chǎng)增加值"。

　　企業(yè)市場(chǎng)增加值＝企業(yè)資本市場(chǎng)價(jià)值－企業(yè)占用資本

　　公式中的"企業(yè)資本市場(chǎng)價(jià)值"是權(quán)益資本和負(fù)債資本的市價(jià)。

　　公式中的"占有資本"是指同一時(shí)點(diǎn)估計(jì)的企業(yè)占用的資本數(shù)額（包括權(quán)益資本和債務(wù)資本）。它可以根據(jù)財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)經(jīng)過調(diào)整來獲得。這種調(diào)整主要是修正會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)經(jīng)濟(jì)收入和經(jīng)濟(jì)成本的扭曲。調(diào)整的主要項(xiàng)目包括壞賬準(zhǔn)備、商譽(yù)攤銷、研究與發(fā)展費(fèi)用等。

　　【注意】企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值最大化并不意味著價(jià)值創(chuàng)造。

　　企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值（即企業(yè)資本市場(chǎng)價(jià)值）＝企業(yè)市場(chǎng)增加值＋企業(yè)占用資本。

　　股東或債權(quán)人投入更多資本（企業(yè)占用資本增加），即使沒有創(chuàng)造價(jià)值（企業(yè)市場(chǎng)增加值＝0），企業(yè)的總的資本市場(chǎng)價(jià)值（即企業(yè)資本市場(chǎng)價(jià)值）也會(huì)變得更大。

　　2、權(quán)益增加值與債務(wù)增加值

　　企業(yè)市場(chǎng)增加值 ＝（權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值＋債務(wù)市場(chǎng)價(jià)值）－（占用權(quán)益資本＋占用債務(wù)資本）

　?。剑?quán)益市場(chǎng)價(jià)值－占用權(quán)益資本）＋（債務(wù)市場(chǎng)價(jià)值－占用債務(wù)資本）

　　＝ 權(quán)益增加值 ＋ 債務(wù)增加值

　　【說明】債務(wù)增加值是由于利率變化引起的。

　　如果利率水平不變，舉借新的債務(wù)使占用債務(wù)資本和債務(wù)市場(chǎng)價(jià)值等量增加，債務(wù)增加值為零。在這種情況下，企業(yè)市場(chǎng)增加值＝股東權(quán)益市場(chǎng)增加值，企業(yè)市場(chǎng)增加值最大化等于權(quán)益市場(chǎng)增加值最大化。

　　如果利率發(fā)生變化，由于其為企業(yè)不可控因素，所以在考核管理者業(yè)績(jī)時(shí)應(yīng)扣除。因此，增加企業(yè)價(jià)值就等于增加股東價(jià)值。

　　3、影響企業(yè)市場(chǎng)增加值的因素

　　假設(shè)企業(yè)也是一項(xiàng)資產(chǎn)，可以產(chǎn)生未來的現(xiàn)金流量，未來現(xiàn)金流量永遠(yuǎn)以固定的增長(zhǎng)率增長(zhǎng)，則企業(yè)的價(jià)值可以用永續(xù)固定增長(zhǎng)率模型估計(jì)：

　　企業(yè)價(jià)值=現(xiàn)金流量/（資本成本-增長(zhǎng)率）

　　其中：

　　現(xiàn)金流量＝息稅前利潤(rùn)×（1－稅率）＋折舊-營(yíng)運(yùn)資本增加－資本支出

　?。蕉惡蠼?jīng)營(yíng)利潤(rùn)－（營(yíng)運(yùn)資本增加＋資本支出－折舊）

　?。蕉惡蠼?jīng)營(yíng)利潤(rùn)－投資資本增加

　　假設(shè)企業(yè)價(jià)值等于企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值：

　　企業(yè)市場(chǎng)增加值＝資本市場(chǎng)價(jià)值－投資資本

　　將公式2和公式3代入公式1

　　由于增長(zhǎng)率是固定的：

　　投資資本增加/投資資本＝增長(zhǎng)率

　　稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)/投資資本＝投資資本回報(bào)率

　　所以：

　　市場(chǎng)增加值=（投資資本回報(bào)率-資本成本）×投資資本/（資本成本-增長(zhǎng)率）

　　企業(yè)的市場(chǎng)增加值與經(jīng)濟(jì)增加值（即經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)）有聯(lián)系：

　　經(jīng)濟(jì)增加值是分年計(jì)量的，而市場(chǎng)增加值是預(yù)期各年經(jīng)濟(jì)增加值的現(xiàn)值。

　　【經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)是公司或個(gè)人生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生的會(huì)計(jì)利潤(rùn)減去機(jī)會(huì)成本后的利潤(rùn)，其含義就是如果公司的會(huì)計(jì)利潤(rùn)無法超過投資者投入資本的機(jī)會(huì)成本，這家公司就是在損耗股東財(cái)富，股東就不如把錢投到其他地方】

　　經(jīng)濟(jì)增加值＝稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)-資本成本×投資資本=（稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)/投資資本-資本成本）×投資資本

　?。ㄍ顿Y資本回報(bào)率-資本成本）×投資資本

　　因此：

　　市場(chǎng)增加值=經(jīng)濟(jì)增加值/（資本成本-增長(zhǎng)率）

　　【結(jié)論】根據(jù)企業(yè)市場(chǎng)增加值的計(jì)算公式可知，影響企業(yè)市場(chǎng)增加值的因素有三個(gè)：

　?。?）投資資本回報(bào)率；（2）資本成本（指的是加權(quán)平均資本成本）；（3）增長(zhǎng)率。

　　值得注意的是，這三個(gè)因素對(duì)企業(yè)增加值的影響是不同的。

　　投資資本回報(bào)率是公式的分子，提高盈利能力有助于增加市場(chǎng)價(jià)值；

　　資本成本同時(shí)出現(xiàn)在公式的分子（減項(xiàng)）和分母（加項(xiàng)）中，資本成本增加會(huì)減少市場(chǎng)增加值；

　　增長(zhǎng)率是分母的減項(xiàng)，提高增長(zhǎng)率對(duì)市場(chǎng)增加值的影響，要看分子是正值還是負(fù)值。當(dāng)公式分子的"投資資本回報(bào)率-資本成本"為負(fù)值時(shí)，提高增長(zhǎng)率使市場(chǎng)增加值變小（即市場(chǎng)價(jià)值減損更多）。

　　因此，高增長(zhǎng)率的公司也可能損害股東價(jià)值，低增長(zhǎng)率的公司也可以創(chuàng)造價(jià)值，關(guān)鍵在于投資資本回報(bào)率是否超過資本成本。增長(zhǎng)率的高低只影響創(chuàng)造（或減損）價(jià)值的多少，而不能決定創(chuàng)造價(jià)值還是減損價(jià)值的性質(zhì)。

　　4、增長(zhǎng)率、籌資需求與創(chuàng)造價(jià)值

　　在資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、銷售凈利率、資本結(jié)構(gòu)、股利支付率不變（目前經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)務(wù)政策不變）并且不增發(fā)和回購(gòu)股份的情況下：

　?。?）銷售增長(zhǎng)率超過可持續(xù)增長(zhǎng)率：現(xiàn)金短缺。這種增長(zhǎng)狀態(tài)為高速增長(zhǎng)。這里"現(xiàn)金短缺"是指在當(dāng)前的經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)務(wù)政策下產(chǎn)生的現(xiàn)金，不足以支持銷售增長(zhǎng)，需要通過提高經(jīng)營(yíng)效率、改變財(cái)務(wù)政策或增發(fā)股份來平衡現(xiàn)金流動(dòng)。

　?。?）銷售增長(zhǎng)率低于可持續(xù)增長(zhǎng)率：現(xiàn)金剩余。這種增長(zhǎng)狀態(tài)為緩慢增長(zhǎng)。這里的"現(xiàn)金剩余"是指在當(dāng)前的經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)務(wù)政策下產(chǎn)生的現(xiàn)金，超過了支持銷售增長(zhǎng)的需要，剩余的現(xiàn)金需要投資于可以創(chuàng)造價(jià)值的項(xiàng)目（包括擴(kuò)大現(xiàn)有業(yè)務(wù)的規(guī)?；蛐碌捻?xiàng)目），或者還給股東。

　?。?）銷售增長(zhǎng)率等于可持續(xù)增長(zhǎng)率：現(xiàn)金平衡。這種增長(zhǎng)狀態(tài)為均衡增長(zhǎng)。這里的"現(xiàn)金平衡"是指在當(dāng)前的經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)務(wù)政策下產(chǎn)生的現(xiàn)金，與銷售增長(zhǎng)的需要可以平衡。這是一種理論上的狀態(tài)，現(xiàn)實(shí)中不平衡是絕對(duì)的。

　　從財(cái)務(wù)的戰(zhàn)略目標(biāo)考慮，必須區(qū)分兩種現(xiàn)金短缺：一種是創(chuàng)造價(jià)值的現(xiàn)金短缺；另一種是減損價(jià)值的短缺。對(duì)于前者，應(yīng)當(dāng)設(shè)法籌資以支持高增長(zhǎng)，創(chuàng)造更多的市場(chǎng)增加值；對(duì)于后者，應(yīng)當(dāng)提高可持續(xù)增長(zhǎng)率以減少價(jià)值減損。

　　同樣道理，也有兩種現(xiàn)金剩余：一種是創(chuàng)造價(jià)值的現(xiàn)金剩余，企業(yè)應(yīng)當(dāng)用這些現(xiàn)金提高增長(zhǎng)率，創(chuàng)造更多的價(jià)值；另一種是減損價(jià)值的現(xiàn)金剩余，企業(yè)應(yīng)當(dāng)把錢還給股東，避免更多的價(jià)值減損。

　　綜上所述，影響價(jià)值創(chuàng)造的因素主要有：①投資資本回報(bào)率；②資本成本；③增長(zhǎng)率；④可持續(xù)增長(zhǎng)率。它們是影響財(cái)務(wù)戰(zhàn)略選擇的主要因素，也是管理者為增加企業(yè)價(jià)值可以操縱的主要杠桿。

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