第七章第三節(jié) 資本資產(chǎn)定價模型
一、資本資產(chǎn)定價模型的原理
(一)假設(shè)條件
假設(shè)一：投資者都依據(jù)期望收益率評價證券組合的收益水平，依據(jù)方差(或標(biāo)準(zhǔn)差)評價證券組合的風(fēng)險水平，并采用上一節(jié)介紹的方法選擇最優(yōu)證券組合。
假設(shè)二：投資者對證券的收益、風(fēng)險及證券問的關(guān)聯(lián)性具有完全相同的預(yù)期。
假設(shè)三：資本市場沒有摩擦。所謂“摩擦”，是指市場對資本和信息自由流動的阻礙。
在上述假設(shè)中，第一項和第二項假設(shè)是對投資者的規(guī)范，第三項假設(shè)是對現(xiàn)實(shí)市場的簡化。
例7—8(2012年3月真題·單選題)下列說法中，（ ）不屬于資本資產(chǎn)定價模型的假設(shè)條件。
A．投資者都依據(jù)期望收益率評價證券組合的收益水平，依據(jù)方差評價證券組合的風(fēng)險水平，并選擇最優(yōu)證券組合
B．投資者對證券的收益、風(fēng)險及證券間的關(guān)聯(lián)性具有完全相同的預(yù)期
C．資本市場沒有摩擦
D．所有證券的收益都受到一個共同因素的影響
【參考答案】 D
【解析】 資本資產(chǎn)定價模型的假設(shè)條件：投資者都依據(jù)期望收益率評價證券組合的收益水平，依據(jù)方差評價證券組合的風(fēng)險水平，并選擇最優(yōu)證券組合；投資者對證券的收益、風(fēng)險及證券間的關(guān)聯(lián)性具有完全相同的預(yù)期；資本市場沒有摩擦。
(二)資本市場線
1．無風(fēng)險證券對有效邊界的影響
由無風(fēng)險證券F出發(fā)并與原來風(fēng)險證券組合可行域的上下邊界相切的兩條射線所夾角形無限區(qū)域，便是在現(xiàn)有假設(shè)條件下所有證券組合形成的可行域。
現(xiàn)有證券組合可行域較之原來風(fēng)險證券組合可行域，區(qū)域擴(kuò)大了并具有直線邊界。
2．切點(diǎn)證券組合T的經(jīng)濟(jì)意義 特征：
其一，T是有效組合中唯一一個不含無風(fēng)險證券而僅由風(fēng)險證券構(gòu)成的組合；
其二，有效邊界FT上的任意證券組合，即有效組合，均可視為無風(fēng)險證券F與T的再組合；
其三，切點(diǎn)證券組合T完全由市場確定，與投資者的偏好無關(guān)。
正是這三個重要特征決定了切點(diǎn)證券組合T在資本資產(chǎn)定價模型中占有核心地位。
T的經(jīng)濟(jì)意義：
首先，所有投資者擁有完全相同的有效邊界。
其次，投資者對依據(jù)自己風(fēng)險偏好所選擇的最優(yōu)證券組合P進(jìn)行投資，其風(fēng)險投資部分均可視為對T的投資，即每個投資者按照各自的偏好購買各種證券，其最終結(jié)果是每個投資者手中持有的全部風(fēng)險證券所形成的風(fēng)險證券組合在結(jié)構(gòu)上恰好與切點(diǎn)證券組合T相同。T為最優(yōu)風(fēng)險證券組合或最優(yōu)風(fēng)險組合。
最后，當(dāng)市場處于均衡狀態(tài)時，最優(yōu)風(fēng)險證券組合T就等于市場組合M。市場組合，是指由風(fēng)險證券構(gòu)成，并且其成員證券的投資比例與整個市場上風(fēng)險證券的相對市值比例一致的證券組合，一般用M表示。
3．資本市場線方程
在均值標(biāo)準(zhǔn)差平面上，所有有效組合剛好構(gòu)成連接無風(fēng)險資產(chǎn)F與市場組合M的射線FM，這條射線被稱為資本市場線。
資本市場線揭示了有效組合的收益和風(fēng)險之間的均衡關(guān)系，這種均衡關(guān)系可以用資本市場線的方程來描述：
式中：
有效組合P的期望收益率和標(biāo)準(zhǔn)差；
4．資本市場線的經(jīng)濟(jì)意義
有效組合的期望收益率由兩部分構(gòu)成：
(1)無風(fēng)險利率rF，它是由時間創(chuàng)造的，是對放棄即期消費(fèi)的補(bǔ)償；
(三)證券市場線
1．證券市場線方程。資本市場線只是揭示了有效組合的收益風(fēng)險均衡關(guān)系，而沒有給出任意證券組合的收益風(fēng)險關(guān)系。
該方程表明：單個證券i的期望收益率與其對市場組合方差的貢獻(xiàn)率之間存在著線性關(guān)系，而不像有效組合那樣與標(biāo)準(zhǔn)差有線性關(guān)系。
無論是單個證券還是證券組合，均可將其β系數(shù)作為風(fēng)險的合理測定，其 期望收益與由β系數(shù)測定的系統(tǒng)風(fēng)險之間存在線性關(guān)系。這個關(guān)系在以E (rp)為縱坐標(biāo)、βp為橫坐標(biāo)的坐標(biāo)系中代表一條直線，這條直線被稱為證券市 場線。
2．證券市場線的經(jīng)濟(jì)意義
證券市場線公式對任意證券或組合的期望收益率和風(fēng)險之間的關(guān)系提供了十分完整的闡述。任意證券或組合的期望收益率由兩部分構(gòu)成：
一部分是無風(fēng)險利率，它是由時間創(chuàng)造的，是對放棄即期消費(fèi)的補(bǔ)償；
(四)β系數(shù)的涵義及其應(yīng)用
1．β系數(shù)的涵義。
(1)β系數(shù)反映證券或證券組合對市場組合方差的貢獻(xiàn)率。
(2)B系數(shù)反映了證券或組合的收益水平對市場平均收益水平變化的敏感性。
(3)B系數(shù)是衡量證券承擔(dān)系統(tǒng)風(fēng)險水平的指數(shù)。
2．13系數(shù)的應(yīng)用。
(1)證券的選擇。證券選擇的重要環(huán)節(jié)是證券估值。在市場處于牛市時，在估值優(yōu)勢相差不大的情況下，投資者會選擇β系數(shù)較大的股票，以期獲得較高的收益。
(2)風(fēng)險控制。
(3)投資組合績效評價。
例7—9(2012年3月真題·多選題)關(guān)于資本市場線的說法中，正確的是（ ）。
A．資本市場線反映有效組合的期望收益率和風(fēng)險之間的均衡關(guān)系
B．資本市場線說明有效組合的期望收益率由對延遲消費(fèi)的補(bǔ)償和對承擔(dān)風(fēng)險的補(bǔ)償兩部分構(gòu)成
C．由資本市場線所反映的關(guān)系可以看出，在均衡狀態(tài)下，市場對有效組合的風(fēng)險(標(biāo)準(zhǔn)差)提供補(bǔ)償
D．資本市場線給出任意證券或組合的收益風(fēng)險均衡關(guān)系
【參考答案】ABC
【解析】 資本市場線只是揭示了有效組合的收益風(fēng)險均衡關(guān)系，而沒有給出任意證券或組合的收益風(fēng)險關(guān)系。證券市場線方程對任意證券組合的期望收益率和風(fēng)險之間的關(guān)系提供了十分完整的闡述。
例7-1O(2012年3月真題·單選題)當(dāng)（ ?。r，應(yīng)選擇高β系數(shù)的證券或組合。
A．預(yù)期市場行情上升
B．預(yù)期市場行情下跌
C．市場組合的實(shí)際預(yù)期收益率等于無風(fēng)險利率
D．市場組合的實(shí)際預(yù)期收益率小于無風(fēng)險利率
【參考答案】 A
二、資本資產(chǎn)定價模型的應(yīng)用
(一)資產(chǎn)估值
我們可以將現(xiàn)行的實(shí)際市場價格與均衡的期初價格進(jìn)行比較。當(dāng)實(shí)際價格低于均衡價格時，說明該證券是廉價證券，我們應(yīng)該購買該證券；相反，我們則應(yīng)賣出該證券，而將資金轉(zhuǎn)向購買其他廉價證券。
(二)資源配置
資本資產(chǎn)定價模型在資源配置方面的一項重要應(yīng)用，就是根據(jù)對市場走勢的預(yù)測來選擇具有不同的β系數(shù)的證券或組合以獲得較贏收益或規(guī)避市場風(fēng)險。
證券市場線表明，β系數(shù)反映證券或組合對市場變化的敏感性。當(dāng)有很大把握預(yù)測牛市到來時，應(yīng)選擇那些高β系數(shù)的證券或組合。這些高β系數(shù)的證券將成倍地放大市場收益率，帶來較高的收益。相反，在熊市到來之際，應(yīng)選擇那些低β系數(shù)的證券或組合，以減少因市場下跌而造成的損失。
三、資本資產(chǎn)定價模型的有效性
β系數(shù)作為衡量系統(tǒng)風(fēng)險的指標(biāo)，其與收益水平是正相關(guān)的，即風(fēng)險越大，收益越高。
