大家都記得，股指期貨是以對現貨的大幅度升水拉開其上市序幕的，前三個當期合約的基本上都維持了升水的格局。升水的幅度在期指剛上市時曾經超過100點，后來則慢慢縮減，并且較長時間地停留在升水25點左右。在正常情況下，期指運行不可能脫離現貨市場走勢，過大的升水或貼水，必然會引發(fā)套利交易，從而壓縮兩者之間的價差。之所以期指與現貨之間25點左右的價差得以維持較長時間，原因就在這25點價差實際上構成了套利交易的成本，如果價差小于這個水平，那么套利就無從進行。不過，在這期間，不管股市大盤是漲還是跌，期指都能夠出現升水，這從某個角度表明，雖然當時市場行情很弱，但做多思維仍然占據主導，特別是對于短中期后市，人們更愿意看多，并且也在以各種方式做多。
但為什么到了6月底這種局面出現了變化呢？此時股市已經跌了很多了，再度大幅殺跌的空間應該比較小了，一般來說，此刻如果看大趨勢，并且不計較幾個月的投資損益的話，似乎做多更有利一些。也就是說，此時期指應該升水才對。但現實是，期指卻在貼水交易。為什么？并非有人在主動做空。如果確實是因為對后市很不樂觀，準備趨勢性做空，那么期指所出現的貼水，就不是這么一點了，顯然會明顯擴大。至于說這是有人試圖通過期指做空來打壓股市，似乎也不對，不僅因為貼水幅度太小，還在于這種貼水無論是在股市上漲還是下跌時都存在。一般來說，在市場大幅反彈時，仍然出現輕微貼水現象是沒有道理的。
那么原因在哪里？人們不妨這樣來思考：一方面股市大跌以后，投資者虧損嚴重，但對底部的探討又很熱烈，以致行情有點跌不下去的樣子。在這種情況下，持股者通常就不會再進行減倉操作了。但他們對后市能否較快筑底成功并有所上漲，心里也沒有把握。何況后市還有較大的不確定性。由于不可預料的偶發(fā)性因素導致股市的再度下探乃至創(chuàng)出新低的可能性，現在還不能絕對排除，在這種情況下，一些投資者出于謹慎考慮，建立部分期指的空頭倉位，以便鎖定風險，也是一種合乎情理的操作。從期指合約成交減少，但是持倉量卻在增加的現象中，也可以看出這一點。
顯然，現在股指期貨所出現的貼水交易，未必表明投資者對后市看淡，更可能是反映人們對后市迷茫，既不敢賣空股票，但短線做多也沒有信心。只有在這樣的情況下，才可能出現期指對現貨的貼水交易，并且這種交易會持續(xù)較長時間。這些跡象提示我們，不能對短期后市走勢抱有太大期望，目前股市大盤雖說很難再深幅下跌，但要走出像樣的行情還沒到時間。至少，從期指持續(xù)貼水交易來看，投資者對于近期看多行情還是缺乏認同感的。
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