第三節(jié)　資產(chǎn)配置主要類型及其比較
　　命題點(diǎn)一　資產(chǎn)配置的主要類型
　　從范圍上看，可分為全球資產(chǎn)配置、股票債券資產(chǎn)配置和行業(yè)風(fēng)格資產(chǎn)配置等。從時(shí)間跨度和風(fēng)格類別上看，可分為戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置、戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置和資產(chǎn)混合配置等。
　　從配置策略上可分為買入并持有策略、恒定混合策略、投資組合保險(xiǎn)策略和報(bào)考資產(chǎn)配置策略等。
　　(一)買入并持有策略
　　這是一個(gè)長(zhǎng)期持有的組合，一般是相信市場(chǎng)是有效的，投資于成長(zhǎng)的證券，是買入并持有策略，買入并持有策略是消極型的長(zhǎng)期再平衡方式，適用于長(zhǎng)期計(jì)劃水平并滿足于戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置的投資者。
　　(二)恒定混合策略
　　恒定混合策略是指保持投資組合中各類資產(chǎn)的比例固定。也就是說(shuō)，在各類資產(chǎn)的市場(chǎng)表現(xiàn)出現(xiàn)變化時(shí)資產(chǎn)配置應(yīng)當(dāng)進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整以保持各類資產(chǎn)的投資比例不變。這種策略適用于風(fēng)險(xiǎn)承受能力較穩(wěn)定的投資者。
　　(三)投資組合保險(xiǎn)策略
　　投資組合保險(xiǎn)策略是在將一部分資金投資于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)從而保證資產(chǎn)組合最低價(jià)值的前提下，將其余資金投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，并隨著市場(chǎng)的變動(dòng)調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例，同時(shí)不放棄資產(chǎn)升值潛力的一種報(bào)考調(diào)整策略。
　　當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益率上升時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資比例隨之上升。如果風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)市場(chǎng)繼續(xù)上升，投資組合保險(xiǎn)策略將取得優(yōu)于買入并持有策略的結(jié)果；而如果市場(chǎng)轉(zhuǎn)而下降，則投資組合保險(xiǎn)策略的結(jié)果將因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)比例的提高而受到更大影響，從而劣于買入并持有策略的結(jié)果。反之，如果風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)下降，則投資組合策略的結(jié)果較優(yōu)；而如果風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)市場(chǎng)由降轉(zhuǎn)升，則投資組合策略的結(jié)果劣于買入并持有策略的結(jié)果
　　(四)報(bào)考資產(chǎn)配置策略
　　報(bào)考資產(chǎn)配置是根據(jù)資本市場(chǎng)環(huán)境及經(jīng)濟(jì)條件對(duì)資產(chǎn)配置狀態(tài)進(jìn)行報(bào)考調(diào)整，從而增加投資組合價(jià)值的積極戰(zhàn)略。
　　大多數(shù)報(bào)考資產(chǎn)配置一般具有以下共同特征：
　　(1)一般是一種建立在一些分析工具基礎(chǔ)之上的客觀、量化的過程。這些分析工具包括回歸分析或優(yōu)化決策等。
　　(2)資產(chǎn)配置主要受某種資產(chǎn)類別預(yù)期收益率客觀測(cè)度的驅(qū)使，因此屬于以價(jià)值為導(dǎo)向調(diào)整的過程。
　　(3)資產(chǎn)配置規(guī)則能夠客觀地測(cè)度出哪一種資產(chǎn)類別已經(jīng)失去市場(chǎng)的注意力，并引導(dǎo)投資者進(jìn)入不受人關(guān)注的資產(chǎn)類別。
　　(4)資產(chǎn)配置一般遵循回歸均衡的原則，這是報(bào)考資產(chǎn)配置中的主要利潤(rùn)機(jī)制。報(bào)考資產(chǎn)配置的目標(biāo)在于，在不提高系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)或投資組合波動(dòng)性的前提下提高長(zhǎng)期報(bào)酬。
　　當(dāng)市場(chǎng)行情上漲時(shí)，投資組合的財(cái)富也會(huì)增加。人們?nèi)菀淄浀氖牵?cái)富的增加伴隨著預(yù)期收益的減少。對(duì)于財(cái)富變化，不同的投資者會(huì)表現(xiàn)出不同的反應(yīng)。在最近的市場(chǎng)波動(dòng)之后，不同的投資者對(duì)資產(chǎn)分配的反應(yīng)也不同。
　　(1)一些投資者未受財(cái)富變動(dòng)的影響。在財(cái)富變動(dòng)時(shí)，他們的風(fēng)險(xiǎn)承受能力不發(fā)生變化。這些人是真正的長(zhǎng)期投資者。如果市場(chǎng)行情已經(jīng)上漲，那么預(yù)期收益率就已經(jīng)下降。
　　如果長(zhǎng)期投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力沒有發(fā)生變化，那么他們就會(huì)轉(zhuǎn)而采取守勢(shì)，以應(yīng)對(duì)降低了的預(yù)期收益率，一切都未變化。這些人是報(bào)考資產(chǎn)配置的自然候選人。隨著近期市場(chǎng)下跌而來(lái)的較好的收益前景提高了預(yù)期收益率，在風(fēng)險(xiǎn)承受能力不變的情況下，該投資者應(yīng)及時(shí)買入，這是報(bào)考資產(chǎn)配置的一貫要求。
　　(2)其他投資者對(duì)財(cái)富的近期變化稍微敏感。在財(cái)富增加時(shí)，他們的風(fēng)險(xiǎn)承受能力提高了。同樣，市場(chǎng)下跌會(huì)削弱他們的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，盡管影響只是輕度的。
　　(3)另一類投資者則對(duì)近期市場(chǎng)行為較為敏感。在市場(chǎng)行情上漲時(shí)，他們的風(fēng)險(xiǎn)承受能力提高，但不足以讓其接受市場(chǎng)上新增的風(fēng)險(xiǎn)。這些對(duì)風(fēng)險(xiǎn)極其敏感的投資者的最優(yōu)戰(zhàn)略是讓資產(chǎn)配置隨資本市場(chǎng)的變化而變化。市場(chǎng)下跌時(shí)，他們的風(fēng)險(xiǎn)承受能力也在下降，他們沒有交易或資產(chǎn)配置的相應(yīng)變化。
　　(4)一些投資者對(duì)近期市場(chǎng)行為作出劇烈的反應(yīng)。如果市場(chǎng)行情劇升，他們的風(fēng)險(xiǎn)承受能力也急劇上升；如果市場(chǎng)暴跌，則他們的風(fēng)險(xiǎn)承受能力也一落千丈。事實(shí)上，這些投資者應(yīng)在市場(chǎng)下跌時(shí)就賣出，以便在市場(chǎng)探底前大幅度降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。這些投資者是投資組合保險(xiǎn)戰(zhàn)略的自然候選人，嚴(yán)格執(zhí)行“市場(chǎng)下跌時(shí)賣出、市場(chǎng)回升時(shí)買入”的規(guī)則。
　　命題點(diǎn)二　買入并持有策略、恒定混合策略、投資組合保險(xiǎn)策略之比較
　　(一)支付模式
　　上述恒定混合策略和投資組合保險(xiǎn)策略為積極型資產(chǎn)配置策略，當(dāng)市場(chǎng)變化時(shí)需要采取行動(dòng)，其支付模式為曲線。而買入并持有策略為消極型資產(chǎn)配置策略，在市場(chǎng)變化時(shí)不采取行動(dòng)，支付模式為直線。恒定混合策略在下降時(shí)買入股票并在上升時(shí)賣出股票，其支付曲線為凹型；投資組合保險(xiǎn)策略在下降時(shí)賣出股票并在上升時(shí)買入股票，其支付曲線為凸型。
　　(二)收益情況與有利的市場(chǎng)環(huán)境
　　當(dāng)股票價(jià)格保持單方向持續(xù)運(yùn)動(dòng)時(shí)，恒定混合策略的表現(xiàn)劣于買入并持有策略，而投資組合保險(xiǎn)策略的表現(xiàn)優(yōu)于買入并持有策略。當(dāng)股票價(jià)格由升轉(zhuǎn)降或由降轉(zhuǎn)升，即市場(chǎng)處于易變的、無(wú)明顯趨勢(shì)的狀態(tài)時(shí)，恒定混合策略的表現(xiàn)優(yōu)于買入并持有策略，而投資組合保險(xiǎn)策略的表現(xiàn)劣于買入并持有策略。反之，當(dāng)市場(chǎng)具有較強(qiáng)的保持原有運(yùn)動(dòng)方向趨勢(shì)時(shí)，投資組合保險(xiǎn)策略的效果將優(yōu)于買入并持有策略，進(jìn)而將優(yōu)于恒定混合策略。
　　(三)對(duì)流動(dòng)性的要求
　　買入并持有策略只在構(gòu)造投資組合時(shí)要求市場(chǎng)具有一定的流動(dòng)性。恒定混合策略要求對(duì)資產(chǎn)配置進(jìn)行實(shí)時(shí)調(diào)整，但調(diào)整方向與市場(chǎng)運(yùn)動(dòng)方向相反，因此對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性有一定的要求但要求不高。對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性要求最高的是投資組合保險(xiǎn)策略，它需要在市場(chǎng)下跌時(shí)賣出而在市場(chǎng)上漲時(shí)買入。
　　命題點(diǎn)三戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置與戰(zhàn)略性子配置之比較
　　(一)對(duì)投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受和風(fēng)險(xiǎn)偏好的認(rèn)識(shí)和假設(shè)不同
　　與戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置過程相比，戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置策略在報(bào)考調(diào)整資產(chǎn)配置狀態(tài)時(shí)，需要根據(jù)實(shí)際情況的改變重新預(yù)測(cè)不同資產(chǎn)類別的預(yù)期收益情況，但沒有再次估計(jì)投資者偏好與風(fēng)險(xiǎn)承受能力是否發(fā)生了變化。也就是說(shuō)，報(bào)考資產(chǎn)配置實(shí)質(zhì)上假定投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力與效用函數(shù)是較為穩(wěn)定的，在新形勢(shì)下沒有發(fā)生大的改變，于是只需要考慮各類資產(chǎn)的收益情況變化。因此，報(bào)考資產(chǎn)配置的核心在于對(duì)資產(chǎn)類別預(yù)期收益的報(bào)考監(jiān)控與調(diào)整，而忽略了投資者是否發(fā)生變化。
　　在風(fēng)險(xiǎn)承受能力方面，報(bào)考資產(chǎn)配置假設(shè)投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力不隨市場(chǎng)和自身資產(chǎn)負(fù)債狀況的變化而改變。這一類投資者會(huì)在風(fēng)險(xiǎn)收益報(bào)酬較高時(shí)比戰(zhàn)略性投資者更多地投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。因而從長(zhǎng)期來(lái)看，他們將取得更豐厚的投資回報(bào)。
　　(二)對(duì)資產(chǎn)管理人把握資產(chǎn)投資收益變化的能力要求不同
　　報(bào)考資產(chǎn)配置的風(fēng)險(xiǎn)收益特征與資產(chǎn)管理人對(duì)資產(chǎn)類別收益變化的把握能力密切相關(guān)。如果資產(chǎn)管理人能夠準(zhǔn)確預(yù)測(cè)資產(chǎn)收益變化的趨勢(shì)，并采取及時(shí)有效的行動(dòng)，則使用報(bào)考資產(chǎn)配置會(huì)帶來(lái)更高的收益。

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