要點十七

　　一、擇時活動與基金績效的正確衡量

　　基金經理的投資能力可以分為股票選擇能力與市場選擇能力兩個方面。

　　【例題13·單項選擇題】具有擇時能力的基金經理能夠在()。

　　A．市場高漲時提高基金組合的β值，市場低迷時也提高基金組合的β值

　　B．市場高漲時降低基金組合的β值，市揚低迷時提高基金組合的β值

　　c．市場高漲時降低基金組合的β值，市場低迷時降低基金組合的β值

　　D．市場高漲時提高基金組合的β值，市場低迷時降低基金組合的β值

　　【答案】D

　　二、現(xiàn)金比例變化法

　　在市場繁榮期，成功的擇時能力表現(xiàn)為基金的現(xiàn)金比例或持有的債券比例應該較??；在市場蕭條期，基金的現(xiàn)金比例或持有的債券比例應較大?，F(xiàn)金比例變化法是一種較為直觀的、通過分析基金在不同市場環(huán)境下現(xiàn)金比例的變化情況來評價基金經理擇時能力的一種方法。為便于說明，這里將債券等同為現(xiàn)金，并以債券指數(shù)的收益率作為現(xiàn)金收益率，只考慮基金在股票與現(xiàn)金資產之間進行資產的轉換。

　　使用這種方法，首先需要確定基金的正?，F(xiàn)金比例。正常現(xiàn)金比例可以是基金投資政策規(guī)定的，也可以評價期基金現(xiàn)金比例的平均值作為代表。實際現(xiàn)金比例相對于正?，F(xiàn)金比例的偏離即可以看做主動性的擇時活動所致，進而可以用下式衡量擇時活動的“損益“隋況：

　　擇時損益=(股票實際配置比例一正常配置比例)×股票指數(shù)收益率+(現(xiàn)金實際配置比例一正常配置比例)×現(xiàn)金收益率

　　三、成功概率法

　　成功概率法是根據(jù)對市場走勢的預測而正確改變現(xiàn)金比例的百分比來對基金擇時能力進行衡量的方法。由于股票市場的漲跌概率大約各占60％與40％，因此一個沒有任何市場預測能力的基金經理，如果總是將市場看做牛市，其正確預測市場的概率將高達60％。為了對這種衡量偏差加以糾正，使用成功概率法對擇時能力進行評價的一個重要步驟是需要將市場劃分為牛市和熊市兩個不同的階段，通過分別考察基金經理在兩種情況下的預測能力，從而對基金的擇時能力做出衡量。

　　設P1，表示基金經理正確地預測到牛市的概率，P2表示基金經理正確地預測到熊市的概率，成功概率可由下式給出：

　　值。因此，對一個成功的市場選擇者而言，其雅可表述為：

　　正值的γi表明組合經理能隨市場的上漲(下跌)而提升(降低)其組合的系統(tǒng)風險。將上式代入單因素詹森指數(shù)模型，就得到了一個帶有二次項的、可以將詹森的總體衡量分解為選股能力和市場選擇能力的模犁：

　　原假設是γi=0。如果γi>0，表明基金經理具有成功的市場選擇能力。也就是說，一個成功的市場選擇者能夠在市場高漲時提高其組合的β值，在市場低迷時降低β值。

　　二次項法是由特雷諾與梅熱于1966年提出的，因此通常又被稱為“T—M模型”。

　　五、雙貝塔方法

　　亨茵科桑和莫頓于l981年提出了另一種相似卻更為簡單的對選股和擇時能力進行估計的方法。他們假設，在具有擇時能力的情況下，資產組合的值只取兩個值：市場上升時期β取較大的值，市場下降時β取較小的值。于是，莫頓和亨茵科桑通過在一般回歸方程中加入一個虛擬變量來對擇時能力進行估計：

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