3月20日，證監(jiān)會發(fā)布了《科創(chuàng)屬性評價指引(試行)》(下稱“《指引》”)，首次提出了對科創(chuàng)板申報企業(yè)科創(chuàng)屬性的統(tǒng)一評價體系，進(jìn)一步明確了科創(chuàng)屬性的內(nèi)涵和外延。證監(jiān)會表示，出臺《指引》的目的是落實(shí)科創(chuàng)定位，更好地支持和鼓勵“硬科技”企業(yè)在科創(chuàng)板上市，加速科技成果向現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力轉(zhuǎn)化，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展向創(chuàng)新驅(qū)動轉(zhuǎn)型。

具體來看，《指引》提出了3項(xiàng)常規(guī)指標(biāo)和5項(xiàng)例外條款的“3+5”評價體系。其中，3項(xiàng)常規(guī)指標(biāo)的具體內(nèi)容為：(1)最近三年研發(fā)投入占營業(yè)收入比例5%以上，或最近三年研發(fā)投入金額累計在6000萬元以上;(2)形成主營業(yè)務(wù)收入的發(fā)明專利5項(xiàng)以上;(3)最近三年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長率達(dá)到 20%，或最近一年?duì)I業(yè)收入金額達(dá)到3億元。

5項(xiàng)例外條款分別為：(1)發(fā)行人擁有的核心技術(shù)經(jīng)國家主管部門認(rèn)定具有國際領(lǐng)先、引領(lǐng)作用或者對于國家戰(zhàn)略具有重大意義;(2)發(fā)行人作為主要參與單位或者發(fā)行人的核心技術(shù)人員作為主要參與人員，獲得國家科技進(jìn)步獎、國家自然科學(xué)獎、國家技術(shù)發(fā)明獎，并將相關(guān)技術(shù)運(yùn)用于公司主營業(yè)務(wù);(3)發(fā)行人獨(dú)立或者牽頭承擔(dān)與主營業(yè)務(wù)和核心技術(shù)相關(guān)的“國家重大科技專項(xiàng)”項(xiàng)目;(4)發(fā)行人依靠核心技術(shù)形成的主要產(chǎn)品(服務(wù))，屬于國家鼓勵、支持和推動的關(guān)鍵設(shè)備、關(guān)鍵產(chǎn)品、關(guān)鍵零部件、關(guān)鍵材料等，并實(shí)現(xiàn)了進(jìn)口替代;(5)形成核心技術(shù)和主營業(yè)務(wù)收入的發(fā)明專利(含國防專利)合計50項(xiàng)以上。

企業(yè)如同時滿足3項(xiàng)常規(guī)指標(biāo)，即可認(rèn)為具有科創(chuàng)屬性;如不同時滿足3項(xiàng)常規(guī)指標(biāo)，但是滿足5項(xiàng)例外條款的任意1項(xiàng)，也可認(rèn)為具有科創(chuàng)屬性。根據(jù)《指引》，符合這些指標(biāo)或條款的企業(yè)將在申報科創(chuàng)板上市上得到支持和鼓勵。

監(jiān)管層及時糾偏

作為扶植科技創(chuàng)新型企業(yè)的平臺，監(jiān)管層一直都在強(qiáng)調(diào)科創(chuàng)板的“硬科技定位”和企業(yè)的“科創(chuàng)屬性”。然而，科創(chuàng)板開市以來，上市企業(yè)的科創(chuàng)“含金量”一直飽受市場質(zhì)疑。此前由于科創(chuàng)板準(zhǔn)入門檻較低，上市企業(yè)魚龍混雜。部分科創(chuàng)屬性不足的企業(yè)借道熱點(diǎn)概念題材將自己包裝成偽科創(chuàng)企業(yè)，上市后盡享科技企業(yè)的高估值。其中，不乏一些投機(jī)者子妄圖把科創(chuàng)板當(dāng)做瓜分利益吃大餐的場所，有悖于科創(chuàng)板設(shè)立的初衷。

此次監(jiān)管層出臺《指引》對科創(chuàng)板上市規(guī)則體系進(jìn)行補(bǔ)充與完善。其中，評估標(biāo)準(zhǔn)的具體數(shù)據(jù)指標(biāo)選取，是在對已上市、已申報科創(chuàng)板企業(yè)的情況以及正在輔導(dǎo)備案環(huán)節(jié)企業(yè)統(tǒng)計分析的基礎(chǔ)上，經(jīng)反復(fù)測算、綜合權(quán)衡確定的。這也展現(xiàn)了監(jiān)管層在科創(chuàng)板開市至今的實(shí)踐中，不斷發(fā)現(xiàn)問題，及時糾偏的能力。

據(jù)統(tǒng)計，截至目前已有92家企業(yè)在科創(chuàng)板成功上市，其中，有20余家企業(yè)并未滿足此次《指引》提出的3項(xiàng)常規(guī)指標(biāo)的要求，占比超過20%。在此次《指引》出臺后，證監(jiān)會對企業(yè)科創(chuàng)屬性有了新定義，不具備硬科技特征的企業(yè)將會被拒之門外，對規(guī)范市場大有裨益。

此外，明確科創(chuàng)屬性的標(biāo)準(zhǔn)也有助于發(fā)行上市效率的提高。此前，由于科創(chuàng)板衡量科創(chuàng)屬性只有定性的指導(dǎo)，缺乏定量的標(biāo)準(zhǔn)，審核基本是一事一議，導(dǎo)致無論是監(jiān)管層還是市場，很容易在科創(chuàng)屬性判定上出現(xiàn)爭議，此次《指引》的出臺也對此問題及時予以修正。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，在過往的審核中，對于發(fā)行人硬科技含金量更多的是靠主觀判斷，擬上市企業(yè)和中介機(jī)構(gòu)對企業(yè)是否擁有科創(chuàng)屬性莫衷一是，因無明確的判斷維度，增加了企業(yè)上市的成本，減緩了申報速度。科創(chuàng)屬性標(biāo)準(zhǔn)明確后，發(fā)行人對科創(chuàng)屬性的自我評估及保薦機(jī)構(gòu)對發(fā)行人科創(chuàng)屬性的專業(yè)判斷更加簡單明了，監(jiān)管機(jī)構(gòu)與科創(chuàng)屬性相關(guān)的審核相比之前也會大大簡化，發(fā)行上市的效率進(jìn)一步提高。

《指引》出臺引爭議

此次《指引》出臺后，市場上也出現(xiàn)了不同的聲音。部分投資者和媒體質(zhì)疑監(jiān)管層頻繁進(jìn)行行政干預(yù)，壓過了可預(yù)期的穩(wěn)定規(guī)則，這將導(dǎo)致市場參與雙方無法形成穩(wěn)定預(yù)期，降低其參與市場進(jìn)行投融資的意愿。此外，監(jiān)管機(jī)構(gòu)既然宣稱要實(shí)行注冊制的資本市場，就要有自己的定力和操守，要遵守程序正義，不可朝令夕改，更不可伸手過長，此次《指引》的出臺有注冊制開倒車之嫌。

筆者對于此類觀點(diǎn)并不認(rèn)同。判斷一項(xiàng)政策的正確性，首先應(yīng)明確該項(xiàng)政策出臺的本質(zhì)目的。此次《指引》出臺的本質(zhì)目的，是完善科創(chuàng)板市場以幫助科技企業(yè)更好的發(fā)展。因此，該政策的正確與否，關(guān)鍵在于是否增加了其本質(zhì)目的實(shí)現(xiàn)的概率。如前文所述，此次《指引》明確了科創(chuàng)屬性的標(biāo)準(zhǔn)，使科創(chuàng)板更好的服務(wù)于真正的科技創(chuàng)新型企業(yè)，優(yōu)化資源配置，規(guī)范了市場秩序。此外，還減少了科創(chuàng)屬性判定的爭議，提高了發(fā)行上市的效率。由此可見，《指引》的出臺解決了此前科創(chuàng)板出現(xiàn)的問題，完善了科創(chuàng)板市場體系規(guī)則，確實(shí)有利于科創(chuàng)板以及科技企業(yè)的健康發(fā)展。

對于監(jiān)管層頻繁行政干預(yù)壓過可預(yù)期的穩(wěn)定規(guī)則的質(zhì)疑，筆者認(rèn)為需要具體問題具體分析。首先，此次對于科創(chuàng)屬性標(biāo)準(zhǔn)的明確與科創(chuàng)板設(shè)立至今的上層指引是具有一致性的，是在定性指導(dǎo)的基礎(chǔ)上，對于定量標(biāo)準(zhǔn)的補(bǔ)充，并不是頻繁的改變規(guī)則，不存在頻繁行政干預(yù)壓過可預(yù)期的穩(wěn)定規(guī)則的可能。退一步講，即便出現(xiàn)此種情況，基于中國未來發(fā)展的廣闊前景，以及政府對于科技創(chuàng)新的重視，對于投資者以及科技企業(yè)而言，機(jī)會必然遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于成本。市場參與者的行為預(yù)期并不會因?yàn)樾姓深A(yù)問題而改變，依然會在科創(chuàng)板進(jìn)行投融資活動。因此，由于頻繁行政干預(yù)壓過可預(yù)期的穩(wěn)定規(guī)則而導(dǎo)致市場發(fā)展惡化的可能性極低。

況且，此次《指引》的出臺并非是盲目的，頒布的評估標(biāo)準(zhǔn)是監(jiān)管層在數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析的基礎(chǔ)上，經(jīng)反復(fù)測算、綜合權(quán)衡確定的。從申報企業(yè)和后備企業(yè)的實(shí)際情況看，是比較折中的標(biāo)準(zhǔn)，不算很高，又能篩選掉一批偽科創(chuàng)企業(yè)，是相對最優(yōu)解?？梢钥闯觯O(jiān)管層確實(shí)經(jīng)過了深思熟慮，出臺的《指引》是順應(yīng)科創(chuàng)板市場發(fā)展方向的，此次規(guī)則的改變也是市場發(fā)展的必然要求，并不會對市場產(chǎn)生扭曲作用。因此，以頻繁行政干預(yù)為由對此次政策正確性進(jìn)行質(zhì)疑并不成立。

至于對《指引》的出臺是注冊制開倒車的質(zhì)疑，筆者也有不一樣的看法。無論是注冊制還是審核制，都是一種工具，通過運(yùn)用工具來實(shí)現(xiàn)資本市場更好的發(fā)展才是目的。不應(yīng)沉迷于使用某種工具，而忘記使用工具的初心。因此，不應(yīng)盲目迷信注冊制，否定注冊制以外的一切。無論何種上市制度，能夠使中國資本市場更好的發(fā)展的就是好制度。要實(shí)事求是，真正找到最適合中國國情的制度工具，完全照搬國外的注冊制不一定就是正確的。

此外，注冊制并非就是沒有要求，沒有門檻?？苿?chuàng)板推行注冊制的兩個要求從未改變，一個是信披，不能造假上市;另一個是真科技創(chuàng)新，不是傳統(tǒng)行業(yè)包裝上市。此次對于科創(chuàng)屬性標(biāo)準(zhǔn)的明確，并沒有違背注冊制的原則，是對注冊制的完善和補(bǔ)充。通過這種方式，提高科創(chuàng)板市場科技含金量，有利于科創(chuàng)板市場發(fā)展。以注冊制開倒車為由，質(zhì)疑此次政策的正確難以令人信服。

不僅如此，監(jiān)管層為保障《指引》出臺的正確性，還多加了一層安全墊。此次提出申報企業(yè)科創(chuàng)屬性的統(tǒng)一評價體系可能造成的影響有很多，可以確定的一點(diǎn)是，通過提高對于科創(chuàng)屬性的要求，很多偽科創(chuàng)企業(yè)將被拒之門外。因此，符合上市條件的企業(yè)數(shù)量可能會有所減少。對于科創(chuàng)板而言，一個穩(wěn)定的市場是其發(fā)展的堅(jiān)實(shí)土壤。在目前外部市場波動較大的情形下，《指引》的出臺也有助于穩(wěn)定市場，有利于科創(chuàng)板的發(fā)展，從而更好的為科技企業(yè)服務(wù)。

曖昧字眼存風(fēng)險

值得注意的是，此次《指引》中表示，對于符合科創(chuàng)屬性判定指標(biāo)或條款的企業(yè)將在申報科創(chuàng)板板上市上得到支持和鼓勵?！爸С趾凸膭睢边@兩個字眼的運(yùn)用，也彰顯了監(jiān)管層的智慧。使用“支持與鼓勵”，而非“允許”或“禁止”，這避免了“一刀切”錯誤的發(fā)生。這種指標(biāo)體系的設(shè)計在確?？苿?chuàng)屬性評價過程中具有較高可操作性的同時，又保留了一定的彈性空間，體現(xiàn)了增強(qiáng)資本市場對科技創(chuàng)新企業(yè)包容性的改革導(dǎo)向。

不過，科創(chuàng)屬性評價可操作性的存在，也是一把雙刃劍。從立法學(xué)來說，“支持和鼓勵”和“允許”和“禁止”兩大類是平行關(guān)系。因此，可能存在企業(yè)符合科創(chuàng)屬性要求，是監(jiān)管層支持和鼓勵的對象，但被禁止上市;而有的企業(yè)不符合科創(chuàng)屬性要求，雖然監(jiān)管層不支持不鼓勵，但依然允許其上市。這表面上明確了判定標(biāo)準(zhǔn)，但“生殺大權(quán)”仍牢牢掌握在監(jiān)管層手中。

設(shè)想一下最壞的情況，申報企業(yè)科創(chuàng)屬性的統(tǒng)一評價體系的提出相當(dāng)于賦予監(jiān)管層一把新的權(quán)力武器。在不想讓企業(yè)上市時，監(jiān)管層以此為借口否決;在想讓企業(yè)上市時，即使企業(yè)不滿足科創(chuàng)屬性，監(jiān)管層仍可以以軟性標(biāo)準(zhǔn)為由放其上市。如此看來，該體系也存在著風(fēng)險。不過，我們有理由相信，監(jiān)管層在實(shí)踐中會從嚴(yán)把握，但該風(fēng)險也應(yīng)該予以重視。如果能進(jìn)一步明確評價標(biāo)準(zhǔn)，會更有利于各方對評價體系形成共識，使得評價體系更好的推行落實(shí)。

整體而言，此次《指引》的出臺明確了科創(chuàng)屬性的標(biāo)準(zhǔn)，使科創(chuàng)板更好的服務(wù)于真正的科技創(chuàng)新型企業(yè)，優(yōu)化資源配置，規(guī)范了市場秩序。此外，還減少了科創(chuàng)屬性判定的爭議，提高了發(fā)行上市的效率。同時，市場上的種種質(zhì)疑也均被證偽。由此可見，《指引》的出臺解決了此前科創(chuàng)板存在的問題，完善了科創(chuàng)板市場體系規(guī)則，確實(shí)有利于科創(chuàng)板以及科技企業(yè)的健康發(fā)展，其正確性毋庸置疑。不過，“支持和鼓勵”字眼的運(yùn)用稍顯曖昧，在避免了“一刀切”的同時，也埋下了風(fēng)險的種子，未來存在進(jìn)一步明確評價標(biāo)準(zhǔn)的需求與空間。

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