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2021年《中級(jí)財(cái)務(wù)管理》知識(shí)點(diǎn)：資本結(jié)構(gòu)

一、資本結(jié)構(gòu)理論

（一）資本結(jié)構(gòu)的含義

籌資管理中，資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分。廣義資本結(jié)構(gòu)是指全部債務(wù)與股東權(quán)益的構(gòu)成比例；狹義的資本結(jié)構(gòu)則是指長(zhǎng)期負(fù)債與股東權(quán)益的構(gòu)成比例。本書所指的資本結(jié)構(gòu)，是指狹義的資本結(jié)構(gòu)。

根據(jù)資本結(jié)構(gòu)理論，當(dāng)企業(yè)平均資本成本最低時(shí)，企業(yè)價(jià)值最大。所謂最佳資本結(jié)構(gòu)，是指在一定條件下使企業(yè)平均資本成本率最低、企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的目標(biāo)，是降低平均資本成本率或提高普通股每股收益 。

（二）資本結(jié)構(gòu)理論

1、MM理論

（1）MM理論，標(biāo)志著現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的建立。

（2）最初的MM理論

①基本假設(shè)

a.企業(yè)只有長(zhǎng)期債券和普通股票，債券和股票均在完善的資本市場(chǎng)上交易，不存在交易成本；

b.個(gè)人投資者與機(jī)構(gòu)投資者的借款利率與公司的借款利率相同且無(wú)借債風(fēng)險(xiǎn)；

c.具有相同經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的公司稱為風(fēng)險(xiǎn)同類，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)可以用息稅前利潤(rùn)的方差來(lái)衡量；

d.每一個(gè)投資者對(duì)公司未來(lái)的收益與風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期是相同的；

e.所有的現(xiàn)金流量都是永續(xù)的，債券也是永續(xù)的。②理論觀點(diǎn)

a.不考慮企業(yè)所得稅，有無(wú)負(fù)債不改變企業(yè)的價(jià)值，即企業(yè)價(jià)值不受資本結(jié)構(gòu)的影響。

b.有負(fù)債企業(yè)的股權(quán)成本隨著負(fù)債程度的增大而增大

（3）修正的MM理論（考慮企業(yè)所得稅的影響）

①企業(yè)可利用財(cái)務(wù)杠桿增加企業(yè)價(jià)值，因?yàn)樨?fù)債利息可帶來(lái)避稅利益，企業(yè)價(jià)值會(huì)隨著資產(chǎn)負(fù)債率的增加而增加。

②有負(fù)債企業(yè)的價(jià)值等于同一風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)中某一無(wú)負(fù)債企業(yè)的價(jià)值加上賦稅節(jié)余的價(jià)值。

③有負(fù)債企業(yè)的股權(quán)成本等于相同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無(wú)負(fù)債企業(yè)的股權(quán)成本加上與以市值計(jì)算的（債務(wù)/股東權(quán)益）成比例的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。

2、其他理論

（1）權(quán)衡理論：考慮在稅收、財(cái)務(wù)困境成本存在的條件下，資本結(jié)構(gòu)如何影響企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值。

最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的選擇：

有負(fù)債企業(yè)的價(jià)值=無(wú)負(fù)債企業(yè)價(jià)值+稅賦節(jié)約現(xiàn)值—財(cái)務(wù)困境成本的現(xiàn)值

（2）代理理論：認(rèn)為企業(yè)資本結(jié)構(gòu)會(huì)影響經(jīng)理人員的工作水平和其他行為選擇，從而影響企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金收入和企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值。

最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的選擇：

債務(wù)籌資會(huì)降低股權(quán)代理成本，但會(huì)增加債務(wù)代理成本。均衡的企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)是由股權(quán)代理成本和債務(wù)代理成本之間的平衡關(guān)系來(lái)決定的。

（3）優(yōu)序融資理論：以非對(duì)稱信息條件以及交易成本的存在為前提，認(rèn)為企業(yè)外部融資要多支付各種成本，使得投資者可以從企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的選擇來(lái)判斷企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值。

最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的選擇：

首先是內(nèi)部籌資，其次是借款、發(fā)行債券、可轉(zhuǎn)換債券，最后是發(fā)行新股籌資。

二、影響資本結(jié)構(gòu)的因素

（1）企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的穩(wěn)定性和成長(zhǎng)率

如果產(chǎn)銷業(yè)務(wù)穩(wěn)定，企業(yè)可較多地負(fù)擔(dān)固定財(cái)務(wù)費(fèi)用；如果產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量和盈余有周期性，則負(fù)擔(dān)固定財(cái)務(wù)費(fèi)用將承擔(dān)較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（2）企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和信用等級(jí)

企業(yè)財(cái)務(wù)狀況良好，信用等級(jí)高，債權(quán)人愿意向企業(yè)提供信用，企業(yè)容易獲得債務(wù)資金。相反，如果企業(yè)財(cái)務(wù)狀況欠佳，信用等級(jí)不高，債權(quán)人投資風(fēng)險(xiǎn)大，這樣會(huì)降低企業(yè)獲得信用的能力，加大債務(wù)資金籌資的資本成本。

（3）企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

擁有大量固定資產(chǎn)的企業(yè)主要通過發(fā)行股票融通資金；擁有較多流動(dòng)資產(chǎn)的企業(yè)更多地依賴流動(dòng)負(fù)債融通資金。資產(chǎn)適用于抵押貸款的企業(yè)負(fù)債較多。以技術(shù)研發(fā)為主的企業(yè)則負(fù)債較少。

（4）企業(yè)投資人和管理當(dāng)局的態(tài)度

穩(wěn)健的管理當(dāng)局偏好于選擇低負(fù)債比例的資本結(jié)構(gòu)。

（5）行業(yè)特征和企業(yè)發(fā)展周期

一看行業(yè)特征：

①產(chǎn)品市場(chǎng)穩(wěn)定的成熟產(chǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)低，可提高債務(wù)資金比重，發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿作用。

②高新技術(shù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)高，可降低債務(wù)資金比重，控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

二看企業(yè)發(fā)展周期：

①初創(chuàng)階段：經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)高，應(yīng)控制負(fù)債比例；

②發(fā)展成熟階段：經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)低，可適度增加債務(wù)資金比重，發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)；

③收縮階段：產(chǎn)品市場(chǎng)占有率下降，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)逐步加大，應(yīng)逐步降低債務(wù)資金比重。 

（6）經(jīng)濟(jì)環(huán)境的稅務(wù)政策和貨幣政策

①所得稅稅率較高時(shí)，債務(wù)資金抵稅作用大，充分利用這種作用以提高企業(yè)價(jià)值。

②國(guó)家執(zhí)行緊縮的貨幣政策時(shí)，市場(chǎng)利率較高，企業(yè)債務(wù)資金成本增大。

三、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化

1、每股收益分析法：是通過分析普通股每股收益的變化來(lái)衡量。能提高普通股每股收益的資本結(jié)構(gòu)是合理的。

計(jì)算公式：

[（EBIT-I1）（1-T）-DP1]／N1= [（EBIT-I2）（1-T）-DP2]／N2

決策原則：

①預(yù)期息稅前利潤(rùn)或業(yè)務(wù)量大于每股收益無(wú)差別點(diǎn)時(shí)，應(yīng)選擇債務(wù)籌資方案（財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)較大）；

②反之，應(yīng)選擇股權(quán)籌資方案（財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)較小）。

2、平均資本成本比較法：能夠降低平均資本成本的資本結(jié)構(gòu)

目標(biāo)：降低平均資本成本率或提升公司價(jià)值【2021年變動(dòng)點(diǎn)】

計(jì)算原則與決策：

（1）平均資本成本：個(gè)別資本成本與權(quán)重對(duì)應(yīng)相乘再相加。

（2）決策原則：選擇平均資本成本率最低的方案。

3、公司價(jià)值分析法：能夠提升公司價(jià)值的資本結(jié)構(gòu)。在考慮市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，以公司市場(chǎng)價(jià)值為標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化。

計(jì)算方法：

①V=S＋B

式中：

V表示公司價(jià)值；

S表示權(quán)益資本市場(chǎng)價(jià)值；

B表示債務(wù)資金市場(chǎng)價(jià)值。

②假設(shè)公司各期EBIT不變，債務(wù)資金的市場(chǎng)價(jià)值等于其面值。

S=（EBIT－I）×（1－T）÷KS

KS=Rf+β（Rm-Rf）

【提示】權(quán)益資本市場(chǎng)價(jià)值的計(jì)算，可以理解為“假定凈利潤(rùn)全部分配，而且每年金額相等”，按照永續(xù)年金現(xiàn)值進(jìn)行計(jì)算即可。

③KW=Kb（B/V）+Ks（S/V）

決策原則：最佳資本結(jié)構(gòu)為公司市場(chǎng)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。

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